阳谷华泰:橡胶助剂高景气下业绩大幅增长,期待外延并购取得突破

 

    三季报业绩预告超市场预期。

 

    橡胶助剂高景气下业绩大幅增长：16年以来国家对环保监管的力度持续严厉，橡胶助剂行业作为重污染化工行业面临的环保政策持续收紧，部分企业因环保或安全等原因出现停产、减产的情况，并将逐步退出市场，供应收缩下橡胶助剂行业景气整体向上，公司在环保上的长期投入得到回报，防焦剂、促进剂、不溶性硫黄、均匀剂等品种均出现供不应求的局面，部分产品量价齐增，根据公司测算前三季度公司主营业务收入同比增长约35％，销售的增长带来公司产品单位生产成本降低，因此公司整体盈利能力明显提升。

 

    产能扩大和新产品突破带来持续增长动力：根据公告，公司拟投入3。47亿元建设高性能橡胶助剂生产项目，总工期拟定为36个月，包括：第一期年产2万吨不溶性硫黄一期建设项目；第二期年产2万吨不溶性硫黄二期建设项目；第三期：年产1。5万吨促进剂M和年产1万吨促进剂NS建设项目。根据CEIC，不溶性硫磺全球需求超过30万吨，弗莱克斯（18万吨）日本四国（3万吨）长期霸占，壁垒高利润厚。

 

    国内需求为11万吨左右，国内产品性能指标参差不起，无法满足大多数轮胎厂商对高性能不溶性硫黄产品的指标要求，因此产品依然高度依赖进口。公司现已逐步实现不溶性硫磺量产，预计16年实现销售8000吨，此次新增2万吨高性能不溶性硫磺可充分缓解国内目前进口依存度高的状况，实现进口替代。目前不溶性硫磺产品售价1。2万元吨净利3000元，保守预计今明年分别贡献2400万和4000万以上的利润。促进剂M和NS生产采用清洁生产工艺，环保优势明显，而且成本同传统工艺相比可降低10％，因此该项目既增强了产品市场竞争力，又具有良好的经济效益和环境效益。

 

    环保形势趋严，有望带来持续的供给端冲击：今年以来化工领域环保事件不断，压力持续加大。橡胶助剂领域长期存在部分中小型企业其环保或存在一定的问题，而最新了解中央环保督察组日前在河南发现了国内防焦剂的第二大供应商汤阴永新化学存在违反环评批复擅自试生产的环保问题，目前已勒令停产。汤阴永新有5000吨防焦剂产能，占全球供给的15％，且作为老牌防焦剂企业其直达国内外核心客户，此次影响较大，且考虑到环评批复时间长（目前很多化工领域的环评需要1年－1年半时间），因此我们判断可能会有较长时间的停产。此外未来中央环保组即将进驻山东，山东是国内轮胎、橡胶助剂的主产地（占全国的比例超过50％），且中小企业偏多，我们判断后续环保事件将持续发酵，同时看好橡胶助剂价格在供给端冲击下持续走高。

 

    橡胶助剂景气底部向上，公司产品价格弹性大：经过2－3年的底部过程，橡胶助剂供给端除公司外无新上产能（环保壁垒越来越高），同时需求端叠加轮胎销量的提升，导致上半年橡胶助剂价格小幅走高（防焦剂3万元／吨，促进剂2。55万元／吨，年初至今都有10－20％以上的走高）。根据我们目前的测算公司动态盈利已经达到约1500－2000万／月，且在市场供不应求的情况下未来有较大的提升空间。目前公司防焦剂产能2万吨，促进剂3万吨，作为橡胶助剂类的产品其下游需求刚性，一旦出现供给缺口价格弹性很大（如防焦剂和促进剂历史上曾达到6万元／吨和4万元／吨）。

 

    携手硅谷天堂，期待外延并购取得突破：公司此前公告与硅谷天堂进行合作，寻求并购整合发展。公司在主业茁壮发展的同时，积极寻求产业整合机会，而硅谷天堂以其丰富的实践经验为公司实施国内外产业并购和整合的思路进行梳理，在全球范围内为公司寻找优质并购标的，进一步提升公司产业运作效率，抓住行业整合机会积极做大做强，全面提升公司整体竞争实力。

 

    投资建议：我们认为公司目前处于三个向上的趋势中，第一橡胶助剂行业在底部供需匹配调整后盈利景气回升（如今年上半年），第二环保端供给侧冲击大概率将持续（近期开始），第三新增产能和新产品投放带来持续的增量业绩，同时未来外延并购整合可能会带来盈利和估值的向上重估。我们预计公司16－18年的EPS分别为0。56、0。73和0。94元，17－18年复合增速30－40％以上，目前估值对应16年约30倍。维持买入－A评级，目标价25元。